Az M&A tranzakciók buktatói – avagy jó deal-nek tűnt, aztán…

/Szerző:

Képzeljük el, hogy elmegyünk használt autót vásárolni. Vásárlás előtt tájékozódhatunk, mennyit fogyaszt, mennyire megbízható az autó, illetve mehetünk vele néhány kört, alaposan megvizsgálhatjuk a külső fényezést, az utasteret, valamint egy autószerelő ismerős véleményét is kikérhetjük. Miután jónak találtunk mindent, megvesszük, és használat során derül ki, hogy jó vásárt csináltunk-e vagy sem. Az M&A tranzakciók során valami hasonló szituációval szembesülünk: gyakran pénzügyi mutatószámok, feltételezések alapján hozzák meg a döntéseket, bevonva a folyamatba tanácsadókat, (adó)szakértőket, de a realitás a tranzakció vége után, az új üzletmenet során derül ki.

Az M&A tranzakciók (cégfelvásárlások és fúziók) főbb okai, motivációi:

  • Új piacok, termékek, ügyfelek szerzése, versenypozíció javítása: megnövekedett vállalati méret, a több piacra kiterjedő befolyás növeli a cég piaci hatalmát, vezetőinek presztízsét, valamint hozzájárul a versenytársakkal való sikeresebb rivalizáláshoz
  • Méretgazdaságosság, szinergia: a kapacitások jobb kihasználásából származó költségmegtakarítások, profitabilitás növelése erőforrások megosztásával, technológia transzferrel.

Az M&A paradoxon

Mégis, rengeteg tanulmány azt mutatja, hogy

az M&A tranzakciók legalább fele sikertelenül, és több mint 80%-a a tervektől messze elmaradva zárult az utóbbi években.

Az „M&A paradoxon” jelenségéről például itt lehet olvasni: Factors of Success and Failure in Mergers and Acquisitions

Ennek ellenére a felvásárlási kedv töretlen, egyre több cégvásárlás történik.

Az M&A tranzakciók buktatói – avagy jó deal-nek tűnt, aztán…

Nézzünk néhány tipikus problémát, konkrét esetekkel, amelyek a deal-től elvárt eredmény elmaradását okozhatják, bizonyos esetekben akár „váláshoz” is vezethetnek:

Korlátozott szinergiák

Pld. az eBay megvásárolta a Skype-ot 2,6 Mrd USD értékben, amit 4 évvel később 1,9 Mrd USD-ért el is adott. Az eBay azt várta a cégvásárlástól, hogy az internetes telefonszolgáltató egy kiváló kommunikációs platformot, piacteret fog jelenteni a vásárlók és eladók között, de ez mégsem lett olyan népszerű, mivel a vásárlók és az eladók nem csak hogy elégedettek voltak az e-mailes kommunikációval, hanem kifejezetten pozitívan értékelték az eBay írásbelisége által nyújtott „anonimitást”.  Az eBay esete egyébként jó példa a kulturális különbségekből adódó problémák hatására is, erről lsd. még később. Az eBay-Skype házasságról és válásról bővebben itt: Skype, eBay Divorce: What Went Wrong

Tulajdonosok korlátozottan vagy egyáltalán nem vesznek részt az M&A tranzakció folyamatában

Minden cégvásárlás esetén javasolt tanácsadók bevonása, de ez sohasem történhet olyan formában, hogy a tanácsadó korlátlan jogkörrel állapodik meg az egyes szerződéses feltételekben, mert a tanácsadó szerepe a deal lezárásáig tart, utána a tulajdonosoknak kell tisztában lenniük az egyes fogalmakkal, kötelezettségekkel, amit a szerződésben aláírtak.

Menedzserek képességeinek hiánya

Nem minden esetben tudnak ugyanis megküzdeni az eltervezett stratégia megvalósításának nehézségeivel. Kérdés, hogy tudják-e hatékonyan kezelni az összeolvadással járó komplex szituációkat, esetleges problémákat.

Elméleti értékelés vs. későbbi valóság

Lehet, hogy a számok jól mutatnak papíron, de nem biztos, hogy a valóságban is nyerő faktort jelentenek, miután a cégvásárlás befejeződik. Pld. a Bank of America akvirálta a Countrywide-t 2008-ban 2,5 Mrd USD-ért. A pénzügyi veszteségek, ügyvédi költségek és egyéb költségek (kb.  további 50+ Mrd USD…!) miatt ez volt az egyik legrosszabb deal Amerikában. Bővebben: The deal that cost Bank of America $50 billion

Szervezeti és nemzetközi kulturális különbségek

A Daimler-Chrysler 36 Mrd USD értékű összeolvadása bomlott fel a kulturális különbségekből eredő problémák miatt: How Chrysler marriage failed

A tervezés hiánya

Ha a deal során az integrációs folyamat végrehajtása nincs tisztán kidolgozva.

Tárgyalási hibák

Az előzetes tárgyalási tervet mindig érdemes követni, ezzel elkerülhető, hogy olyan kérdésekben szülessen egy adott tárgyaláson döntés, amit nem, vagy nem akkorra terveztek, vagy nem azt hagyják jóvá, amit célul tűztek ki. Fontos figyelni arra is, hogy a tárgyalások során legyen lehetőség/idő, hogy a kérdéses pontokat megfontolják, átbeszéljék, felmérjék, hogy tényleg elfogadható-e vagy sem, esetleg időben kihátráljanak a rossz üzleti döntések elől.

Külső tényezők, üzleti környezetben történt változások

Pld. kormány beavatkozása, jogi változások, az üzleti környezetben történt változások is befolyásolhatják a deal-ek alakulását: pld. lsd. fentebb a Bank of America/Countrywide példája – a globális pénzügyi szektor összeomlott

Alternatívák értékelése

A fúzió nem mindig a helyes lépés a növekedés elérése érdekében. Sok esetben a felvásárlás segíthet bizonyos márkák, új elosztási hálózatok megszerzésében, azonban máskor inkább a saját márka erősítése a megfelelő döntés, annak ellenére is, hogy az tovább tart. Ezeket az opciókat az M&A tranzakciók előtt nem szokták mérlegelni.

Backup terv hiánya

Mindig kell tartalék tervet készíteni arra az esetre, ha a deal nem úgy sikerül, mint azt előzőleg vártuk, ezzel is lehet csökkenteni a további veszteségeket

Buktatók kezelése, problémák mérséklése

Sajnos nem létezik egy checklist, amit ha végigpipálunk, akkor garantálhatjuk egy M&A tranzakció sikerét.

Mégis, a folyamatban résztvevőknek (tulajdonosok, tanácsadók, jogi képviselők, további szakemberek) kell ébernek lenniük, és tudniuk kell kezelni az egyes buktatókat, hogy a fent említett problémák elkerülhetők vagy minimalizálhatók legyenek.

„Az összeolvadások és felvásárlások esetén mindenképpen fontos a türelem, és megérteni azt, hogy miért van szükség az ilyen vállalati “házasságok” létrehozására, mert ezzel csökkenthetőek a nagy horderejű és akár fájdalmas szétválások” – mondta a világ vezető alkoholgyártó és forgalmazó vállalata, a Diageo korábbi vezérigazgatója, Paul Walsh.

Ha a témával kapcsolatban további kérdése merült fel, vagy Ön cégeladást, cégfelvásárlást, netán fúziót tervez, és szeretné tisztán látni a lehetőségeket, elkerülni a buktatókat, csökkenteni a kockázatokat, hogy a tranzakció minél sikeresebben záruljon, vegye fel a kapcsolatot kollégáinkkal!

Minden stratégiai befektető egyforma?

/Szerző:

Amikor olyan projekteken dolgozunk, ahol egy szakmai befektető „megtalálása” a cél, gyakran előkerülnek olyan kérdések, hogy

  • inkább az EBITDA-t és bevételt fogja nézni vagy esetleg az eszközöket?
  • az érdekelni fogja, hogy most vettünk egy új ingatlant, és nemsokára kész a gyártócsarnok?
  • megmarad a menedzsment teljesen vagy valakit elküldenek?
  • az ő értékesítési csatornáit használhatjuk majd?
  • többséget kell átadni?

és így tovább… Ilyenkor sajnos a leggyakoribb válasz az, hogy: attól függ.

Ugyanis NEM egyformák a szakmai befektetők. Nagyon nem.

Ha esetleg kérdése lenne arról, hogy kik is a szakmai befektetők, itt olvashat még a témában: Cégeladás, cégfelvásárlás, M&A

No de kezdjük onnan, hogy miért is keresnek szakmai befektetőt a cégek, mik a várakozások?

Gyakran találkozunk ezekkel az érvekkel:

  • a szakmai befektető ért a piacunkhoz, vannak kapcsolatai, így vele gyorsabban fejlődhetek,
  • már jelen van 15 országban, kiépített értékesítési hálózattal, sok ezer sales embert tud a termékünk értékesítésére állítani,
  • olyan pénzügyi / fejlesztési / innovációs / bizalmi stb. hátteret tud adni, amit magunktól évtizedek alatt sem tudnánk elérni,
  • ő többet ad a cégért egy pénzügyi befektetőhöz képest,
  • és bizony leggyakrabban azért, mert leginkább többséget vesz, azaz neki lehet eladni a céget.

Helyesek ezek az elképzelések, várakozások? Nagyrészt igen.

Ám néha ezek keverednek, és bizony konfliktusban vannak egymással. Mert vannak, akik kisebbséget adnának át, de persze szeretnék kihasználni az értékesítési csatornákat, vagy a stabil innovációs hátteret… Persze, nagyon jó lenne, csak sajnos ez így nem megy jellemzően.

  • Érti-e a piacot? Persze, hisz lehet 10-20-50 éve jelen van a piacon, van 200-2500 szakértője / mérnöke, és 37 országban van jelen…
  • Van-e kiépített értékesítési hálózat? Hogyne, egyébként nem nőhetett volna akkorára, hogy képes megvenni egy céget 5-10-20-100M EUR-ért.
  • Többet ad a cégért? Jellemzően igen. Azért fog érdeklődni irántunk, mert a termékünk, megoldásunk révén valami extra szinergiához juthat, ami rövid vagy középtávon többletbevételt, netán jobb piaci pozíciót, magasabb árrést eredményezhet, ezért megéri számára többet fizetnie, mint egy „átlagos vevőnek”, aki nem tud ilyen szinergiákon keresztül további előnyöket realizálni.
  • Belemegy-e kisebbségbe? Szinte biztos, hogy nem.

Gondoljuk csak át a helyzetüket:

  • Adott egy 3000 fős szervezet, 8 országban vannak jelen, lehet, van 12 üzletág, és mi passzolunk az egyikhez.
  • Egy hosszas folyamat után a Frankfurtban / Londonban / Zürichben / Tokióban stb. üldögélő fő-fő menedzsment azt mondja, ez érdekel minket, pénzt is áldozunk rá. Az országért és területért felelős vezetők lefolytatják velünk a tárgyalásokat, megállapodunk. Létrejön (elméletileg!), hogy ők kisebbségben vannak, tehát mi mondjuk meg, mi merre a stratégiával, pénzügyekkel. Következő év elején az innovációs tervünkben (vagy terjeszkedési tervünkben) felvázoljuk, hogy mely funkciókkal akarjuk a terméket bővíteni.
  • Igen ám, de 8 országgal arrébb ez súlyosan sért egy kereskedelmi megállapodást egy multi céggel, így jelzik, hogy ezt nem kéne. No de mi vagyunk többségben, miért szólna bele egy kisebbségi tulajdonos a stratégiába, ugye? A konfliktus sok tízmillió EUR-s problémát okozhat a kereskedelmi partnerrel, ezért a board elé kerül az ügy Frankfurtban / Londonban stb.
  • Ott ülnek, épp egy milliárd EUR-s beruházás hosszú távú előnyeit vitatják meg, igen drága tanácsadókkal felvértezve, majd egy új kontinensre való belépés sok tízmillió EUR-s marketing kampányáról kell dönteniük, és akkor egyszer csak előkerül a mi ügyünk, amikor is egy „rebellis” magyar cég innovációs döntését kellene átrágnia az igazgatóságnak, úgy, hogy talán egyszer hallottak rólunk két és fél éve.
  • Valójában nem akarnak erről beszélni, nem akarnak velünk vitatkozni, nem éri meg, se az idejük, se az energiájuk.

Ha elméleti szinten ez fel is merült volna, hogy kisebbségbe lépnek be, akkor soha többet nem fog eszükbe jutni.

Alátámasztandó a fentieket, egy gyors elemzést csináltunk az egyik adatbázis segítségével:

Kelet-Európa tranzakcióit vizsgáltuk a technológiai szektorban 2013. január és 2016. február között. Ez kb. 250 tranzakció (tőkebevonás nincs benne, M&A ügyletek).

Ahogy látszik, minden esetben 50% feletti tulajdonrész szerzés (akvizíció) történt, és alig 19%-a a tranzakcióknak volt 50,1% és 74,99% közötti, azaz még az is kijelenthető, hogy régiónkban inkább minősített többséget szereznek meg, de leginkább 100%-ot a befektetők – akik szinte kivétel nélkül szakmai befektetők.

Stratégiai befektetők által akvirált tulajdonrész aránya a tech szektorban

Visszakanyarodva az eredeti kérdésünkhöz, kezdhetjük innen is:

  • Hány %-ot vesznek? Van olyan, aki csak 100%-ot hajlandó venni, és van, aki bejön többségbe, opcióval a többi tulajdonrészre. Igen, ez így nem „olyan” befektetés, hanem megvesznek minket. Ha megtartja és motiválni akarja a menedzsmentet, alapítókat, akkor esetleg visszaadhat tulajdonrészt vagy menedzsment opciót alakíthat ki.
  • Menedzsmentet megtartják? Alapvetően azt keresik, ahol van önállóan működő cég, megfelelő menedzsmenttel. Kérdés, kell-e HR-s, pénzügyes, könyvelő stb-stb., ha az megvan a nagy szervezetben is? Igen, van rá esély, hogy nem fog kelleni. Vannak olyan szakmai befektetők, akik rövidebb-hosszabb ideig viszonylag független formában működtetik a céget, és persze sokan szinte azonnal elindítják az integrációt (megpróbálják a nagy szervezet részéve tenni a cégünket). Számtalan esetben egy pár év integrációs próbálkozás után végül mégis függetlenként hagyják. És bizony előfordul – mint például egyik tranzakciónk esetében – hogy senkit nem akarnak a cégből, még átadás-átvétel sem kell, csak valamilyen eszközt (asset deal) akarnak megvenni, lásd egy adatbázist, ügyfélállományt, stb.
  • Mi érdekli? EBITDA, eszköz, új gyártócsarnok? Az előző példában jelzett esetben nem az EBITDA volt az érdekes, hanem a userek / vevők száma. Rengeteg olyan iparág van, ahol egy ilyen üzleti teljesítmény paraméter az érdekes, ez befolyásolja a cégértéket (és vételárat) is, ezt akarja átvenni. Ingatlan, gyártócsarnok, iroda? Ha két faluval arrébb van egy kihasználatlan csarnoka, vajon érdekli a mi csarnokunk? Várhatóan kevésbé. Ha egy 200m2-es bérelt irodában is kiválóan el tudjuk látni a feladatunkat, hozni tudjuk a számokat, vajon érdekelni fogja, hogy vettünk egy irodát a cégnek? Elment a pénz feleslegesen…

Épp a héten egy befektetővel beszéltünk egy projektről, ahol elsődlegesen az értékesítés volumenét (Ft, db szám, merre megy, hány értékesítési pont stb.) firtatta, nem pedig az EBITDA-t. Miért? Mert optimalizálásban töri a fejét, tudja, hogy ő jobb feltételekkel tudja a beszerzést lebonyolítani, vagy a gyártást (pld. volumen miatt), és a mostani EBITDA az nem befolyásolja a döntését, max. iránymutató.

  • Értékesítés, cross-selling stb.: nagyon gyakran az akvizíciók egyik oka az, hogy a vevő a mi termékünket a saját csatornáin keresztül tudja majd értékesíteni, így többletbevételt realizálhat. No de mi van abban az esetben, amikor azért vesznek meg minket, hogy ezáltal egy új piacra lépjenek be, ideértve egy új (ám kapcsolódó) iparágat, illetve egy földrajzi piacot is. Bizony ilyenkor nem feltétlenül mi fogjuk élvezni az ő értékesítési csatornáit, hanem a mi felépített jelenlétünkön, kapcsolatrendszerünkön keresztül fogják ők a meglévő termékeiket értékesíteni. Ez is egy gyakori motiváció.
  • Acquihire: van, amikor azért vásárolnak, hogy megszerezzék a tudásunkat, kompetenciánkat, csapatunkat (acquisition + hire szavak összeolvadásából jön a szó). Azaz szó sincs EBITDA-ról, meg értékesítési csatornákról, minket akarnak. Ez azt is jelenti, hogy a kulcsembereket oda fogják kötni a céghez, és a vételár kifizetése is adott esetben ennek az időszaknak a folyamán, lépésekben történik.
  • Egyéb megfontolások: vannak olyan cégek, akik azért vásárolnak, mert maguk már nem tudnak organikusan növekedni, viszont a tőzsdei riportokban, vagy a private equity investornak mutatni kell, hogy növekszünk. Van, amikor a menedzsmentnek a bónusza van ahhoz kötve, hogy megvan-e a 10.000.000-ik user / vevő / disztribútor / új termék eladás, és az egyéni ambíciói miatt fog az akvizíció miatt dönteni. És a világban az is előfordul, hogy azért vesznek, hogy elgáncsoljanak egy ötletet, vagy elhappolják a legnagyobb konkurens elől az adott terméket, tehetséget. Arról már nem is beszélve, amikor valaki azért vesz, mert szóltak neki hogy vegyen.

A sort még folytathatnánk olyan érdekességekkel, hogy az egyes nemzetek (kontinensek, de akár Európán belül is!) akvizíciós szokásai, gyakorlata között is van eltérés, vagy persze más a trend a big data területen, mint a klasszikus gépgyártás területén.

Bízunk benne, hogy sikerült több irányból és néhány érvvel megmutatni, hogy miért NEM egyformák a szakmai befektetők, így nem könnyű előre jelezni egy várható deal struktúrát, ugyanazon eladó (vagy így: szakmai befektető kereső) cég esetén is más-más motivációval kezdenek el velünk beszélgetni a szakmai befektetők. Ezeket a motivációkat nekünk kell feltárni, kiindulva abból, hogy miben vagyunk erősek, mi a sikerünk titka, illetve a megcélzott szakmai befektetők számára milyen értéket hordozhatunk, milyen szinergiát látunk, miért illeszkedünk a stratégiájukba, miért nem szabad nélkülünk folytatniuk útjukat. Ez bizony sok idő és energia, de megéri, ne feledjük:

a cégeket eladják, nem megveszik.

Ha további kérdése van a stratégiai befektetőkkel kapcsolatban, vegye fel a kapcsolatot kollégáinkkal!

 

Miért adják el a cégeket?

/Szerző:

Az ilyen megbízásaink esetén többféle okkal, motivációval találkozunk, amiért egy tulajdonos úgy dönt, hogy eladja a céget (de így is megfogalmazhatjuk: más tulajdonosra bízza), alább összeszedtünk párat. No és persze a legextrémebb okokat le se írjuk…

1. Cégutódlás kérdése

Sokan sokféle szemszögből foglalkoztak már a témával, így hosszas fejtegetésbe nem bonyolódnék. A lényeg: az ember öregszik, és eljöhet az a pont, amikor hátrébb kell lépnie, a cégvezetést átadni másnak. Sok cégnél az első számú vezető egybeesik a fő tulajdonossal, és ilyenkor kell egy utód. Az első dilemma, hogy a gyerekek közül valaki alkalmas-e erre, és van-e hozzá kedve. Sajnos az adatok azt mutatják, hogy ez igen ritkán esik egybe, tehát hogy legyen is gyerek, akarja is továbbvinni a családi céget, mi több, alkalmas is legyen rá. Néha maga a gyerek látja be, hogy például a 20-30 éve cégnél dolgozó középvezetők nem fogják őt fiatalként elfogadni, vagy épp egy olyan szakmáról van szó, ahol nem fog tudni érvényesülni (férfiként pld. a női harisnya bizniszben, vagy nőként egy építőipari cégnél).

Ilyenkor jöhetne egy külső menedzser is persze, kérdés, hogy lehet őt motiválni (cash only? tulajdonrész opció?), valamint a cég ki tudja-e termelni az ő bérét (már ha találunk ideális jelöltet!). Nagyon sokszor találkozunk azzal az esettel, hogy a tulajdonos cégvezetőként nem piaci bért vesz ki (mert pld. osztalék ágon akar jövedelmet realizálni), így pedig ha egy külső menedzserre bíznánk a CEO/ügyvezetői feladatokat és annak piaci bért fizetnénk, kiderül, hogy ez a lépés el is vinné az eredményt.

Ha nincs megoldás arra, hogy ki vigye tovább a céget, netán még lenne is jelölt, de a tulajdonos a sok-sok évnyi munka eredményét végre realizálni akarja, akkor jön a következő opció: el kell adni a céget.

Valamikor 10 évvel ezelőtt egy üdítőipari cég üzleti tervét készítettük (azóta is sikeresen a piacon vannak!), és a tulajdonosok között volt egy akkor ~ 60 év körüli, tapasztalt tulajdonos. Amikor azt a kérdést feszegettük, hogy miután pár év elteltével a cég cash pozitív lesz, akkor terjeszkedünk-e külföldre, beindítunk-e más gépsorokat, belépünk-e új szegmensekbe, hova fektetjük a képződő eredményt, akkor finoman elutasította ezt. Szolidan próbáltunk érvelni amellett, hogy de hát a növekedés miért fontos, és ha visszarakja azt az 1 Ft-ot, később mennyivel több lehet belőle… Egy ponton kedvesen, mosolyogva, de határozottan azt mondta:

„Uraim, én már 20 éve hallgatom ezt, hogy na még ezt az évet megnyomjuk, majd jövőre lesz osztalék, aztán megint valamit fejleszteni kell, és megint. És 20 éve várok a nagy pénzre.. Higgyék el, sokszor voltam türelmes, most már pénzt is akarok keresni, élvezni is akarom végre valahára az erőfeszítések gyümölcsét.”

Szerintem érthető.

Az utódlás dilemmáját súlyosbíthatja egy betegség, komolyabb piaci változás, egy agresszívebb versenytárs stb. és ekkor néha – akaratlanul is – felgyorsulnak az események. Márpedig egy eladást siettetni nem ideális, nagyon nem.

2. Növekedési korlátok

Kevés cégvezető hoz meg olyan – sokak számára meglepő – döntést, mint például amit Mészáros Csaba hozott meg, mielőtt eladta volna az Evopro nagyobbik részét az Accenture-nek: Forbes blog – Evopro eladás

Ahogy Csaba is megfogalmazza: „Az én hátteremmel az eladott üzletág nem tudott volna olyan nagy mértékben fejlődni, ahogy az az új tulajdonossal elképzelhető lesz.”

Egyik rendezvényünkön is beszélt erről, miszerint a növekedésnek gyakran korlátai vannak, és ha nem jön egy erősebb, nagyobb tulajdonos, akkor nem fog a cég évről évre növekedni, sőt. Ő úgy látta anno, hogy ezer fő felett megváltozik a világ, amire reagálni kell. Nincsenek már igazán EU támogatások, a magyar piac biztosan nem tartja el, és hirtelen olyan tíz számmal nagyobb szereplővel találja szembe magát a tendereken, amivel szemben alig van esély győzni.

Alig találni olyat, aki akkor ezt értette, megértette. Mi is ritkán találkozunk olyan tulajdonossal, aki hasonlóan fogalmazná meg, mint Csaba: jobb helye lesz egy másik tulajdonosnál a cégnek.

A mi kezünk alatt is megvalósul olyan tranzakció, ahol a más üzleti érdekeltségek túl jól mennek, és döntenie kell az üzletembernek, hogy hova tudja a figyelmét, idejét, energiáját és milyen mértékben szentelni, és – ahogy ez a példa is mutatja – az az út maradt, hogy eladja a céget.

Ha megnézzük a példákat, akkor ezekben az esetekben gyakran a korábbi CEO / tulajdonos ott marad a céggel, és nagy eséllyel nem is a cég 100%-a kerül át a vevőhöz (valamilyen kisebbség ott marad az eladónál), az idei évben is több ilyen deal került napvilágra a magyar piacon is.

Tehát bizony-bizony megtörténnek cégeladások puszta üzleti racionalitás miatt is, tudatos döntés eredményeképp, nem csak „mint utolsó opció”.

3. Valamelyik tulajdonos ki akar szállni

Épp pár napja kaptunk ismét olyan megkeresést: „eladnám cégem 50%-át”. És ennek számtalan variációja:

  • összevesznek a tulajdonosok,
  • valakinek sürgősen pénzre van szüksége (tipikusan családi okok), a cégben lévő részesedése az egyik legnagyobb értéke,
  • az összeveszés oka a válás és az azzal járó civakodás, vita,
  • nem vesztek össze, de a tulajdonostárs előre jelezte, hogy ki fog szállni (pl kockázati tőkés),
  • személyes közreműködésen alapuló üzletről van szó (tanácsadás stb), és máshol folytatja a pályafutását valamelyik tulajdonos, netán abbahagyja az aktív munkavégzést…

Egy szó, mint száz: vevő kell.

No ilyenkor kezdjük el szép sorjában végigvenni, hogy vajon akkor ki lehet a vevő?

Íme egy ábra a tipikus exit utakról:

Exit utak - ki viszi tovább a céget, ki lehet a vevő?

És bizony gyorsan eljutunk arra a pontra, hogy egy bizonyos cégméretnél (ahol már nem ad hoc, véletlen történhet a deal) bizony a szakmai befektetők a legvalószínűbb szcenárió, ők viszont várhatóan többséget, és könnyen 100%-ot kérhetnek. No de ha én csak a 40%-ot akarom eladni? Rossz hír tudom, de sajnos arra bizony jóval kisebb az esély, mint a 100%-ra. Vagy Ön beülne egy ismeretlen mellé kisebbségbe, úgy, hogy az az ismeretlen vezeti a céget, ő fogadja el a költségvetést, az osztalékot vagy írja alá a beszállítói szerződéseket… az Ön jóváhagyása nélkül akár? Persze ez ellen lehet tenni lépéseket, de talán egyetértünk abban, hogy ez nem ideális felállás, Ön sem menne be boldogan egy ilyen cégbe társnak, és ugyanez a helyzet másokkal is. Részben ez az oka annak, hogy tipikusabb a többség / 100% eladása, megvásárlása.

 

Ez azt is jelenti, hogy habár úgy indul a folyamat, hogy valaki eladná a cég egy részét, de ha tényleg tranzakciót akarnak, akkor a teljes cég eladásáról kell beszélnünk.

Speciális eset, ám itthon egyre fontosabb lesz, amikor ez a tulajdonostárs egy kockázati tőkés, akinek akár kisebbsége, akár többsége van a tőkealapot zárnia kell, a tulajdonrészt pénzzé kell tennie, és bizony számukra a leggyakoribb vevőjelölt a szakmai befektető, aki meg többséget vesz. A helyzet ugyanaz, mint előbb, bár annyival tisztább, hogy a felek jó előre rögzítik, hogy a kockázati tőkebefektető 3-5 éven belül ki akar szállni (=eladni a részesedését).

4. Eredetileg is ez volt a terv!

Dobpergés és vastaps, le a kalappal azok előtt, akik ezt tudatosan, tervezetten csinálják = van exit stratégiájuk.

Amikor azzal keresnek meg minket, hogy pár év múlva szeretnék eladni a céget, beszéljük meg, hogy mit tegyenek a jövőben másként, netán hogyan növeljék a cégértéket tudatosan, akkor könnybe lábad a szemünk, mert bizony ez igen magas fokú (ám ritka) stratégiai tudatosságot mutat. Azt már csak halkan jegyzem meg, hogy az igazán nagybetűs profik a nemzetközi terjeszkedésük előtt a cégstruktúra, szerződések stb. kialakításakor is figyelembe veszik, hogy ki lehet majd 5 év múlva a vevő. Minden egyes termékfejlesztési döntésnél előveszik az exit stratégiát és megnézik, hogy nem fognak-e ellene menni.

Azaz sok cég azért jön létre, vagy időközben tudatosan döntenek úgy, hogy ők bizony el fogják adni a céget x év múlva. Addig tapossák a gázt, növelik a cégértéket, hogy minél magasabb vételárat kapjanak majd meg.

Tehát vannak olyan cégek, akiknek eredetileg is volt egy olyan tervük, hogy valamikor eladják, és erre rendezkedtek be, nem csak ad hoc alakult így, egyfajta C terv gyanánt. Sok minden máshogy működik egy ilyen cégnél, elképesztően izgalmas terület.

Nyilván a legjobb az lenne, ha nem viták vagy utódlás hiánya miatt történnének a cégeladások, hanem egy sokkal átgondoltabb, tudatosabb folyamat eredményeként. Miért kell az indokokkal foglalkozni? Mert a vevő is tudni, érteni akarja ezt, a miérteket. És most ha átül egy picit a vevő helyébe, mit szólna egy olyan indoknak, válasznak, hogy „eladom, mert a tulajdonostársam egy kibírhatatlan alak, nem dolgozom vele tovább egy percet sem”. Hanem inkább dolgozzon vele a vevő… hmm, nem könnyű. De nyilván egy ilyen helyzetet is lehet kell kezelni, bár itt picit nehezebb a feladatunk.

Ha Önnek más okból merült fel, hogy eladná a cégét, természetesen akkor is jelezze felénk bizalommal, mindig örömmel gazdagítjuk tapasztalatainkat!

Befektetési feltételek: a múlt kísértete

/Szerző:

Van egy érdekes jelenség, amire már rég felfigyeltünk: a régi sebek befolyásolják a jövő lépéseit. Azaz: ha egy kockázati tőke befektető valamilyen módon már megégette magát, akkor azt szeretné elkerülni a következő dealeknél, a befektetési feltételek, befektetői jogok által szeretné minél inkább bebiztosítani magát.

Mivel naponta több befektetővel dolgozunk különböző dealeken egyik vagy másik oldalon, így minden nap úgy indulunk el, hogy azt kell végiggondolni: „Na, neki vajon milyen hóbortja is van? Mit is akar majd minden áron levédeni a korábbi sebek miatt?”

Vajon milyen múltbeli tapasztalatok „üthetnek vissza”?

Néhány példa:

  • nem tudta korábban egy dealnél megfelelően validálni az üzleti modellt, netán nem is értette a bizniszt, ezért erőszakosan bele akar szólni a stratégiába (ez nagy baj!),
  • mivel nem tudta korábban valamikor megfelelően validálni az üzleti modellt, ezért 13 szakértővel akar validáltatni, és ha mind a 13 jót mond, akkor az gyanús, kell még egy 14. szakértő… ha még mindig dilemma és kérdés van, jöhetnek a mérföldkövek,
  • mivel nem tudta korábban megfelelően validálni a projektet, így 100 kérdést is feltesz, ha megválaszolod, újabb kérdéseket tesz fel, így pedig 2-3 évesre nyúlnak a dealek (ha hagyod!), ha mégis belemegy, jönnek a mérföldkövek, netán price adjustment, erős kontroll a stratégia felett stb.,
  • elhúzódott a tárgyalás a befektetési dokumentáció kapcsán, túl sok díjat kért a jogász / átvilágító, így egyre magasabbra tolja a cap-et az átvilágítási költség kapcsán,
  • túl sokat olvasott startup blogokat, ebből kifolyólag nem akar sales embert fizetni (mert a growth hacking a legfontosabb, és egy hustler a kulcsa mindennek), hülyeségnek tartja a tapasztalt, nemzetközi business development embert, az pedig végképp lehetetlen, hogy a hiányzó szakértelmet esetleg külső szakértővel (kimondom: tanácsadóval) pótolja ideiglenesen a szervezet,
  • túl sokat olvasott startup blogokat, ebből kifolyólag már utálja a startupokat (de lehet nem is találkozott egy startuppal sem), minden mondatában szidja őket,
  • nem hiszi el Neked a nemzetközi terjeszkedési ütemtervet, mert még sose látott olyat, akinek sikerült volna („győzz meg”), azaz szakaszolni akar, vagy hozna valakit, aki már tízszer megcsinálta (persze nem tudod megfizetni, ha vállalod, borul az üzleti terved; de amúgy is kiderül, hogy csak a CV-ben csinálta meg a sztorit, valójában nem),
  • valamelyik befektetésénél úgy elszórták a pénzt, hogy követni se lehetett a nyomát, ezért CFO-t, gazdasági / pénzügyi igazgatót vagy pénzügyi biztost delegál, lényeg: csak az ő tudtával megy ki egyetlen forint is…
  • valamikor egy drag jog végrehajtásánál probléma merült fel: így azt kéri, hogy ha az Alapítók nem akarnak engedni a dragnek, akkor „elveheti” tőlük. Biztos ami sicher, ne is legyen a részvény az Alapítónál,
  • exit osztozásnál: soha nem látott még tényleg komoly exitet, így nem látja értelmét arról beszélni, hogy mi van, ha tényleg működik az üzleti terv és nagy számot mond be a vevő az exitnél,
  • vélhetően volt olyan befektetése, amivel befürödtek, és azt gondolják, ha jobban „odafigyeltek volna”, nem lett volna gond: heti, kétheti riport kell fejvesztés terhe mellett, netán kéthetente meeting, havi beszámoló… azaz egy ember csak infókat gyűjt és küld a befektető felé (ui.: ember legyen a talpán, aki ennyi mindent át is olvas…)
  • kizárólagosság 100-120 nap legyen… Mert tudja magáról, hogy nem tud pár hét alatt megvalósítani egy projektet (holott 2-8 hét alatt is van term sheet után deal, ahol signing, closing és folyósítás is elválik akár),
  • vannak a keményvonalas vállalkozóból lett befektetők, akiknél megtörtént már az, hogy egy befektetés ügyvezetője valamilyen témában ellenszegült… emiatt kisebbség egyáltalán nem érdekli, csak többség. Ha gond van, bármikor borítani lehessen az asztalt, és rendet rakni. (PS1: ez nem kockázati tőke biznisz; PS2: a szakmai befektető pont emiatt nem akar kisebbséget… nincs ideje vitázni. Többségre megy, de leginkább 100%-ra),
  • elővette az APEH/NAV a céget az out of pocket expenses miatt, emiatt ezt a befektető delegáltja (netán maga a befektető) hagyhatja csak utólag jóvá, már 1 Ft összegű költség felett (ezt azért érezzük, hogy milyen komolytalan tud lenni, nem?),
  • egyszer átverték (vagy sem), így szankcióként bekerül(ne) a dealbe, hogy ha csibészkedik a vállalkozó / startup, akkor névértéken megveszi a részvényeit… Kvázi „kicsavarja a céget a kezéből”. Ha ez kombinálva van soft feltételekkel arra vonatkozóan, hogy ez mikor lép életbe és hogyan végrehajtható, az inkább rémálom, mint tárgyalási alap.

A múlt kísért – érdemes utánajárni a befektető szakmai múltjának!

A sort lehetne még folytatni, egy biztos: a múlt kísért, sajnos vagy sem. Mindenképpen érdemes tudakozódni a befektető (legyen az magánszemély, szakmai befektető vagy pénzügyi / intézményi befektető) korábbi tevékenysége, vagy magának a befektetési igazgatónak a múltja kapcsán (milyen piacon tevékenykedett, milyen dealeket látott, hogy sikerültek? stb.), hogy felkészüljünk, mi fog nekik fájni, a befektetési feltételek kapcsán, a befektetési strukturálásában mire próbálnak majd már előre „megoldást” találni. És persze döntenünk kell, hogy ezt így akarjuk-e, vagy nem is bonyolódunk bele.

A befektetési feltételek nem mindegyike sztenderd, még ha annak is tűnik!

Mi a kollégákkal „szeretjük” azt, amikor egy befektető, aki netán még max. 2-3 másik befektető feltételeit ismeri, úgy próbál érvelni, hogy „de hát ezek sztenderd befektetési feltételek”… Miközben mi aktuálisan 60-100 befektető preferenciáit látjuk (ezekből rendszeresen készítünk benchmarkot belsőleg!), és valóban el tudjuk dönteni, hogy ez most sztenderd vagy sem. Sajnos Magyarországon ez a frázis („de hát ez sztenderd…”) sokszor valójában nem sztenderd befektetési feltételeket rejt…

Vajon ez egy inkorrekt dolog a befektetőktől? Nem mondhatnánk. Nyilván a már látott és megtapasztalt eseményeket be akarják építeni a befektetési struktúrákba. Persze a vállalkozás pedig mondhatja azt, hogy miért ő igya meg a levét annak, hogy sok éve vagy a befektető hibázott a döntésénél, vagy a vállalkozó nem tudta megvalósítani, amit ígért.

Van-e kiút, megoldás? Van. Ha azt hallja, hogy „ezek sztenderd befektetési feltételek”, vagy netán fel akar készülni arra, hogy milyen feltételekre mondhat igent, mit nem érdemes a saját projektje kapcsán elfogadni, jelezze részünkre elérhetőségeinken, állunk rendelkezésére tapasztalatainkkal!

Cash-out, earn-out: avagy kinek a pap, kinek a papné

/Szerző:

Cégeladás vagy tulajdonrész átadás esetén az alapítók, tulajdonosok (projektgazdák) mit részesítenek előnyben? A cash-out-ot, azaz pénzt, cash-t (ahogy szokták mondani: COT – cash on the table), most. Hisz az megvan, kéznél van, már nem vehetik el. A befektető, vevő ezzel szemben preferálja az earn-out struktúrát; ennek lényege, hogy a vételár, a „pénz” egy bizonyos részét csak a ténylegesen kitűzött célok teljesülése esetén kapja meg a tulajdonos.

Miért van ez így?

Bemutatásra került egy üzleti terv, hisz akár a befektető, akár a céget átvevő (pld. stratégiai / szakmai befektető) szeretné látni, miből mennyit adunk el, hova és kinek, no meg egyáltalán, jó irányba mennek-e a dolgok. Ez pedig olyan, mint amikor a menyasszonyt készítik fel az esküvőre; csinosítják a céget, és a lehető legszebb oldalát mutatják. Ezekben a tervekben a cégnek természetesen igen jó kilátásai vannak, növekedni fog a jövőben. Egy ilyen perspektíva pedig bizony érdekes lesz a befektetőnek (halkan jegyzem meg, hogy így ugye a cégérték is finoman felpumpálásra kerülhet).

  • Adott tehát egy cég, aminek szép jövőt vázolunk fel, és ennek az árát most szeretnék megkapni, cashben, cash-out.
  • Eközben a befektetőnek a növekedési lehetőség tetszik, de az egyelőre csak ígéret, majd később derül ki, hogy az ígéret valósággá válik-e.

Akar ő ezért már most, cash-out fizetni? Ritkán. Előre inna ugyanis a medve bőrére. És itt jön elő az earn-out struktúra, mely során a vételár egy részének (vagy akár többségének) kifizetését a kitűzött célok, mérföldkövek teljesítéséhez köti.

Miért kedvelik különösen az earn-out struktúrát a kockázati tőke befektetők?

Ha kockázati tőke befektetőkről van szó, ők végképp szeretik az earn-out struktúrát, ha egyáltalán szóba jöhet a tulajdonrész vásárlás, és nem csak tőkeemelés.

  • Egyrészt ha a közös, intenzív következő pár év elején kap egy „arcátlan” összeget a projektgazda, akkor nem lesz elég „éhes”, elkényelmesedhet, és ez nem érdeke a befektetőnek (a cégnek pedig végképp nem). Emiatt inkább egy tisztesebb earn-out modellt ajánl, mint cash-t az elején.
  • Másrészt az earn-out át tudja hidalni a két fél közötti egyet nem értést: a befektető inkább a múltat akarja árazni (azt fogadja el, ami már tény), míg az eladó, a projekt gazda a jövőt akarja eladni. Ez a megoldás pedig konszenzust hozhat: részben elfogadjuk a jövőt is, és ha tényleg teljesül, kifizetésre kerül az ára.

Kedves projektgazda, vagy céget eladó tulajdonos, készüljön erre, és ne lepődjön meg, hogy a cash-out helyett egy vegyes, vagy leginkább earn-out megállapodást szeretne a vevő vagy a befektető!

Mikor ne örüljünk az earn-out-nak?

  • Ha nem mi leszünk a cégvezető, tehát nincs ráhatásunk arra, hogy tényleg megvalósul-e az üzleti terv.
  • Ha túl hosszú időszakot fedne le, hisz annyi minden változhat; minél távolabb van, annál nagyobb a kockázat, amit nem tudunk kezelni, becsülni,
  • Ha valójában a vételár vagy a kialkudott vállalatérték 1:1-es eltolásáról van szó. Hisz a jelenlegi pénz többet ér, mint a jövőbeni. Ergo ha most, cash-out lemondunk 50 babszemről, és egy earn-out-ban kapnánk meg, akkor 60-70 babszemet tegyünk be a csomagba.
  • Ne engedjük, hogy megfoghatatlan feltételekhez legyen kötve. Mérhető, objektíven megítélhető indikátorok kerüljenek megjelölésre. Tehát „ha a cég jól teljesít”, az nem egyértelmű, nem megfogható.
  • Lehetőleg ne a cég termelje ki az earn-out árát. Nincs is annál ügyesebb ajánlat, mint amikor a vételárat majd az osztalékból, cash flow-ból fizetik ki. Ez olyan mintha „semmiből” vették volna meg a céget.

No és számtalan további eset van még, hisz az egyéni megfontolásokat, célokat is figyelembe kell venni, vagy például azt mérlegelni, hogy 1-2-3 év múlva vajon ki tudják-e fizetni azt az összeget, vagy addigra csődbe mennek – ahogy erre bizony itt-ott volt már példa.